近期，中際旭創(chuàng)在2025年四季度末憑借1.28億股的持股總量和782.32億元的持股市值，首次超越寧德時(shí)代，成為主動權(quán)益基金的第一大重倉股。然而，這一“登頂”僅維持月余，該股便進(jìn)入回調(diào)階段。截至2月6日，年內(nèi)累計(jì)跌幅超過10%，單日最大跌幅達(dá)8.94%，導(dǎo)致多只重倉基金凈值同步回撤超5%。這一現(xiàn)象再次引發(fā)市場對“基金第一重倉股魔咒”的廣泛討論。

要深入理解這一市場現(xiàn)象，需基于長期、大樣本的實(shí)證數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。根據(jù)Wind平臺統(tǒng)計(jì)，2003年至2025年共92個(gè)報(bào)告期內(nèi)，39只登頂標(biāo)的在成為第一重倉股后的3個(gè)月內(nèi)跑輸滬深300指數(shù)，占比42.39%；6個(gè)月和12個(gè)月的跑輸比例分別升至45.65%和46.74%。這一量化結(jié)果為研究該現(xiàn)象的統(tǒng)計(jì)規(guī)律提供了客觀依據(jù)。

盡管市場普遍關(guān)注“魔咒”，但歷史數(shù)據(jù)顯示其并非絕對。在92個(gè)報(bào)告期中，貴州茅臺、招商銀行等個(gè)股雖多次登頂，但每次所處的市場環(huán)境和產(chǎn)業(yè)周期差異顯著，因此被視為獨(dú)立事件進(jìn)行分析。統(tǒng)計(jì)重點(diǎn)在于標(biāo)的登頂后的短期表現(xiàn)，而非其長期走勢。數(shù)據(jù)顯示，登頂后3個(gè)月跑輸滬深300指數(shù)的比例雖超四成，但未過半；6個(gè)月和12個(gè)月的跑輸比例也未突破50%，且部分標(biāo)的跑輸幅度僅1至2個(gè)百分點(diǎn)，回調(diào)并不顯著。

進(jìn)一步拆解重復(fù)登頂標(biāo)的的市場表現(xiàn)，可發(fā)現(xiàn)同一標(biāo)的在不同時(shí)期的走勢差異明顯。例如，貴州茅臺在2024年一季度登頂后，3個(gè)月、6個(gè)月和12個(gè)月分別跑輸滬深300指數(shù)9.9、8.8和14.86個(gè)百分點(diǎn)，而2011年三季度末登頂后，同期分別跑贏指數(shù)10.55、8.24和42.16個(gè)百分點(diǎn)。招商銀行的表現(xiàn)同樣如此，2006年末登頂時(shí)市盈率高達(dá)46.45倍，后續(xù)走勢跑輸指數(shù)；而2011年3月末登頂時(shí)市盈率僅11.81倍，后續(xù)走勢則穩(wěn)步跑贏。這些案例表明，標(biāo)的表現(xiàn)主要由周期環(huán)境決定，而非其本身存在“魔咒屬性”。

數(shù)據(jù)顯示，“魔咒”的觸發(fā)主要源于三大共性因素。首先是資金高度擁擠。登頂標(biāo)的的基金持股占流通股比例與其后續(xù)超額收益率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，12個(gè)月負(fù)相關(guān)系數(shù)達(dá)-0.35。在92個(gè)報(bào)告期中，43只登頂標(biāo)的在后續(xù)12個(gè)月跑輸大盤，其中近七成標(biāo)的登頂時(shí)基金持股比例超10%，籌碼集中后，場內(nèi)獲利了結(jié)的壓力顯著增加。

其次是估值的短期透支。登頂標(biāo)的的PEG與短期超額收益呈明顯負(fù)相關(guān)特征。例如，上海機(jī)場在2005年6月末和12月末兩次登頂時(shí)，PEG分別高達(dá)3.38和2.74，高估值下業(yè)績兌現(xiàn)壓力劇增，導(dǎo)致兩次登頂后3個(gè)月均跑輸滬深300指數(shù)超11個(gè)百分點(diǎn)。

市場預(yù)期差消失與賽道敘事退潮也是重要推手。當(dāng)市場對某一賽道形成高度一致認(rèn)知時(shí)，任何邊際變化都易引發(fā)市場情緒修正。以光模塊行業(yè)為例，該行業(yè)正面臨技術(shù)迭代壓力，部分企業(yè)呈現(xiàn)“老登化”與利潤“制造業(yè)化”趨勢。盡管一家龍頭公司預(yù)計(jì)2025年凈利潤同比增長89.5%至128.17%，但業(yè)績并無顯著超預(yù)期，疊加美股科技股波動及AI算力需求預(yù)期調(diào)整，板塊整體承壓。

然而，部分標(biāo)的仍能成功穿越“魔咒”。行業(yè)景氣上行且估值合理是關(guān)鍵因素之一。例如，2016年四季度末，貴州茅臺以約25倍的市盈率登頂，后續(xù)依托消費(fèi)升級與直銷渠道擴(kuò)張，股價(jià)在登頂后12個(gè)月大漲111.89%，大幅跑贏滬深300指數(shù)。寧德時(shí)代在2024年9月末和12月末兩次登頂時(shí)，市盈率均約24倍，市盈率歷史分位數(shù)低于20%，彼時(shí)國內(nèi)新能源汽車滲透率穩(wěn)步提升，公司股價(jià)在兩次登頂后的12個(gè)月分別大漲64.16%和42.02%。

具備強(qiáng)勁盈利兌現(xiàn)能力的核心資產(chǎn)同樣能突破“魔咒”。2018年四季度末，中國平安登頂時(shí)市盈率僅約10倍，處于歷史5%分位以下，但其依托新業(yè)務(wù)價(jià)值增長與科技賦能升級，2018年歸母凈利潤同比增長超20%，股價(jià)在登頂后12個(gè)月上漲55.85%，跑贏滬深300指數(shù)約20個(gè)百分點(diǎn)。2017年一季度末，格力電器登頂時(shí)空調(diào)行業(yè)集中度提升，當(dāng)期公司一季度歸母凈利潤同比增長27.05%，后續(xù)12個(gè)月股價(jià)上漲54.94%，跑贏滬深300指數(shù)約42個(gè)百分點(diǎn)。

復(fù)盤這些成功案例，可發(fā)現(xiàn)其共性特征：高ROE水平、穩(wěn)定的自由現(xiàn)金流、清晰的行業(yè)格局及持續(xù)的業(yè)績兌現(xiàn)。反觀“魔咒”高發(fā)階段，多出現(xiàn)在標(biāo)的由敘事驅(qū)動上漲、估值處于高位、行業(yè)景氣度觸頂?shù)谋尘跋隆Ｓ纱丝梢姡盎鸬谝恢貍}股魔咒”本質(zhì)是市場對投資不確定性的自然反應(yīng)，而非對優(yōu)質(zhì)核心資產(chǎn)的否定，標(biāo)的基本面與產(chǎn)業(yè)周期才是決定其能否穿越波動的關(guān)鍵。

面對這一現(xiàn)象，投資者可通過“看數(shù)據(jù)、察變化、優(yōu)配置”三招規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。首先，緊盯核心數(shù)據(jù)，持倉集中度是首要觀察點(diǎn)。92個(gè)報(bào)告期中，22只登頂標(biāo)的在后續(xù)3個(gè)月至12個(gè)月持續(xù)跑輸滬深300指數(shù)，其中17只個(gè)股登頂時(shí)基金持股比例超10%，高擁擠度往往預(yù)示上漲基礎(chǔ)脆弱。估值與業(yè)績匹配度同樣關(guān)鍵，貴州茅臺在2021年一季度末和二季度末登頂時(shí)，PEG分別高達(dá)8.22和5.98，透支增長預(yù)期后股價(jià)跑輸大盤。

其次，關(guān)注邊際變化捕捉關(guān)鍵信號。標(biāo)的持倉與基本面的細(xì)微調(diào)整往往是趨勢轉(zhuǎn)向的前兆。2025年四季度，中際旭創(chuàng)遭主動權(quán)益基金減持986.56萬股，為近3個(gè)季度首次減持，這一變化已釋放機(jī)構(gòu)謹(jǐn)慎態(tài)度。投資者需重點(diǎn)跟蹤訂單落地、毛利率波動、海外收入增長等硬指標(biāo)，判斷標(biāo)的“確定性”是否持續(xù)兌現(xiàn)。

最后，構(gòu)建反脆弱組合是長期穩(wěn)健的核心。以寬基ETF為壓艙石獲取市場beta，對高共識個(gè)股僅作衛(wèi)星配置并設(shè)定動態(tài)止盈機(jī)制。歷史證明，長期勝出者并非押中“最熱門”標(biāo)的的人，而是那些在狂熱中保持清醒、在分歧中深入研究、在不確定性中堅(jiān)守理性的投資者。